L'introduction en Bourse d'Anthropic devrait générer deux fois le bénéfice de Nvidia pour justifier 2 000 milliards de dollars

Un cabinet de recherche a chiffré ce qu'un Anthropic à 2 000 milliards de dollars devrait devenir. Dans une note publiée mardi 6 octobre (CNBC l'a relayée le 7 octobre), New Constructs estime qu'Anthropic devrait gagner deux fois le bénéfice annuel glissant de Nvidia pour justifier la valorisation qu'elle viserait, selon les informations rapportées, lors de son introduction au Nasdaq. Le résultat net de Nvidia sur les quatre derniers trimestres dépasse 190 milliards de dollars, d'après la source. New Constructs valorise Anthropic à 150 milliards de dollars et qualifie l'opération de « introduction en Bourse la plus ridicule de 2026 ».

Les chiffres derrière l'argument

Le raisonnement repose sur des chiffres rapportés, et non sur l'examen du dossier lui-même. Anthropic n'a pas rendu public son prospectus, et New Constructs affirme ne pas avoir vu le formulaire S-1, le document d'enregistrement qu'une entreprise dépose auprès des autorités avant son introduction en Bourse. Le cabinet s'est appuyé sur une copie ayant fuité, citée par Reuters, selon laquelle le chiffre d'affaires 2025 d'Anthropic s'élevait à 4,6 milliards de dollars pour une perte nette de 42 milliards de dollars.

Face à cela, la société présente un tableau bien plus lumineux. Fin juillet, Anthropic a affirmé que son chiffre d'affaires annualisé (run rate) avait été multiplié par sept en un an pour atteindre 65 milliards de dollars. Le New York Times a rapporté en septembre qu'elle était en passe d'atteindre 100 milliards de dollars de chiffre d'affaires annualisé d'ici la fin de 2026. Anthropic n'a pas répondu à la demande de commentaire de CNBC.

Pourquoi le run rate et la valorisation ne se rejoignent pas

Deux termes expliquent l'écart. Le run rate consiste à prendre le chiffre d'affaires d'une période récente et à le projeter sur une année complète. C'est un instantané de la dynamique, pas de l'argent réellement encaissé, et il ne dit rien des coûts. La capitalisation boursière est le cours de l'action multiplié par le nombre d'actions ; à 2 000 milliards de dollars, elle intègre un avenir où l'entreprise réalise d'énormes bénéfices pendant des années. New Constructs soutient que les pertes rapportées et l'essor des modèles open source, dont n'importe qui peut télécharger et exécuter les poids, signifient que les fournisseurs de modèles fermés auront du mal à transformer leur chiffre d'affaires en profit. Selon ses termes : « Nous ne pensons pas qu'Anthropic ait un modèle économique viable. » Il s'agit de l'opinion d'un seul cabinet, pas d'un constat établi.

Qui est exposé

New Constructs avance que l'objectif de l'opération est d'offrir de la liquidité aux soutiens de l'entreprise à Wall Street plutôt que de créer de la richesse pour les investisseurs publics. Si c'est exact, ceux qui portent le risque sont les acheteurs du premier jour : les fonds indiciels, qui doivent détenir le titre dès qu'il atteint une taille suffisante, les comptes de retraite et les investisseurs particuliers. Une cotation de cette ampleur ferait d'un laboratoire d'IA non rentable un poids majeur dans les portefeuilles à forte composante technologique.

Les entreprises qui développent leurs produits sur les modèles d'Anthropic ont une exposition plus discrète. Une société sous pression pour afficher des bénéfices après sa cotation pourrait modifier ses tarifs, ses limites d'usage ou ses priorités produit. Il s'agit d'une inférence, pas d'un élément mentionné par la source.

Un historique à pondérer

David Trainer, fondateur de New Constructs, a la réputation d'être un pessimiste sur les introductions en Bourse, et son bilan est contrasté. Le cabinet avait qualifié WeWork d'introduction en Bourse la plus ridicule de 2019 ; l'opération a été retirée six semaines plus tard et WeWork a déposé le bilan en 2023. Il était pessimiste sur Allbirds en 2021, qui a ensuite cédé ses actifs pour environ 39 millions de dollars. Mais il avait tenu le même discours sur DoorDash en 2020, dont la capitalisation boursière est depuis passée de plus de 60 milliards de dollars à 83 milliards de dollars. Trainer lui-même a reconnu que le cabinet ne tombe pas toujours juste.

Les questions à vous poser

• Quels chiffres de ce débat proviennent du prospectus lui-même, et lesquels viennent de fuites et d'articles de presse que personne en dehors de l'entreprise ne peut vérifier ?
• À quoi devraient ressembler les bénéfices d'Anthropic, et à quelle échéance, pour que 2 000 milliards de dollars soient raisonnables, et qui en a démontré le calcul ?
• Si les modèles open source continuent de progresser, qu'est-ce qui empêche exactement les clients de changer de fournisseur, et Anthropic l'a-t-elle expliqué ?
• Si vous dépendez des modèles d'Anthropic, quel est votre plan si les tarifs ou les conditions changent après la cotation ?
• Détenez-vous une exposition à Anthropic via un fonds indiciel ou un plan de retraite, et savez-vous dans quelle proportion ?

Ce qu'il faut surveiller ensuite

Le signal à guetter est le S-1 public. Dès qu'Anthropic le déposera, les chiffres de pertes et de chiffre d'affaires ayant fuité pourront être comparés aux données auditées, et la fourchette de prix de l'offre montrera quelle part de l'ambition de 2 000 milliards de dollars résiste à l'épreuve des investisseurs. Une demande faible a mis fin à la tentative de WeWork en quelques semaines ; une forte demande donnerait tort à New Constructs.